どうやら私の上半期の投資戦績は、年初来マイナスとなってしまいそうなので、下期は、もう少しディフェンスラインを強化するポートフォリオのリバランスが必要なのかもしれません。

追伸
　NHKBSで「証言ドキュメント　日本サッカー50年」という連夜放送番組を勢い余って夜更かしして見てしまったのですが、こちらも非常に見応えがありました。こういう番組を作り続けてくれるなら、受信料を払っても良いかなと思いました。

　ところが、2009年9月の上場から1年もたたないうちに、今回の事業提携契約解消となりました。当然ながら、ここ数日株価は暴落していますが、1年チャートでみると、典型的な初値天井銘柄となっていたことがわかります。

　新薬開発の成功確率は20,000分の1以下とも言われ、その開発には莫大なコストと時間がかかります。特に、前臨床試験（動物実験による検証を行う）を無事通過し、臨床試験（フェース?、?、?の三段階で、サンプル規模を徐々に拡大してヒトによる検証を行う）に進めば、その開発コストは1件あたり、最終的に数十億から数百億に膨らむと言われています。

　大手製薬企業は、2010年以降、現在の稼ぎ頭の大型新薬の特許切れが相次ぐことから、ここ数年、血眼になって次の新薬の候補物質を探してきました。また、新薬候補物質獲得のために大金をはたいて、米国バイオベンチャーの買収なども行ってきました。キャンバスは日本の「創薬バイオベンチャー期待の星」として、IPO時の目論見書を読む限り、武田薬品のおめがねにかなう有望な候補物質を持っているように思えたわけですが、その期待は、わずか9カ月で見事に裏切られました。
　製薬企業にとって、保有する新薬候補物質群のうち、どの案件をフェーズ?後半、及びフェーズ?の臨床試験に進めるか否かは、極めて重要な意思決定になると言われています。なぜなら、この段階での治験サンプルは数千人〜数万人分のデータが必要となることから、場合によっては1候補物質案件あたり数百億円の研究開発コストがかかると言われているからです。フェーズ?まで進めた上で、薬効が思うように出なかったら、莫大なコストが全て無駄になり、経営の屋台骨をゆるがしかねません。だからこそ、フェーズ?から?での新薬候補物質の絞り込みは「製薬企業にとっての生命線」といわれるわけですが、キャンバスの保有する候補物質は、残念ながら武田薬品のこの最も重要なスクリーニングを通過できませんでした。

　キャンバスと武田薬品の共同プレスリリースによれば、今回の共同開発契約解消は、「候補物質そのものの問題」ではなく、あくまで「武田薬品とキャンバスの開発方針の相違の問題」としていますが、ここから先の開発コストのキャンバス社単独での負担は難しい以上、武田薬品が多額の違約金を払ってまでも外した候補物質の開発を他の製薬企業が引き受けてくれるかどうかは微妙です。

　今回、「創薬バイオベンチャー期待の星」の先行きが怪しくなったことで、上場バイオベンチャー企業群そのものの将来が、ますます見えなくなったような気がします。
　「創薬バイオベンチャーを新産業創出の起爆剤に！」というスローガンのもと、官民挙げての支援が始まってかなりの期間が経ちますが、未だ成功モデルは現れません。「新薬創出には高い不確実性があり、長い期間がかかる」といくら目論見書には書かれていても、損失ばかり押し付けられている投資家が忍耐できる期間は、もうそれほど長くないような気がします。

追伸
　以前にも紹介しましたが、製薬企業における新薬開発に関する候補物質絞り込みのプロセスは、下記の桑嶋先生の書籍に非常にわかりやすく書かれているのでおすすめです。

　「決算書を見るだけで、お行儀が悪いと思うところがかなりあるんだけど、不正会計の完全な証拠となるしっぽがつかめない」、会計監査人はそんな気持ちで監査していたのかもしれません。ちらっと数字を見るだけでも、気になる点はたくさんあります。

?FCFは一度も黒字化していない。
　直近期を除いて営業CFは赤字ですし、投資CFのマイナスは毎年高水準です。特に直近2期の投資CFの中身の多くはソフトウェア取得支出です。のれんであれ、ソフトウェアであれ、無形固定資産の残高が年々増加していくのを見ると、職業柄、気分が悪くなります。

?売上債権の回転期間が尋常でないほど長い。
　直近2期の債権の回転期間は、9.6か月、11.3か月と、通常のサービス業ではありえない長さです。上場前後の第三者割当増資で資金調達ができていなければ、早々に資金繰りに行き詰って破たんしていたでしょう。

?会計方針
　この規模の会社で、IPO後の07/3期まで進行基準で積極的に売上をあげているなど、認められている会計処理であるとはいえ、会計監査人は気に入らなかったでしょう。

　それにしても、経営陣は旧長銀出身者が占め、大株主には東京電力と三井物産、事業内容は富裕層シニア向けコンサルビジネスと、一見すると、ユニークでエスタブリッシュメントな会社に見えます。それが、こんな古典的な会計不正をずっと続けていたのかと思うと、なんだかやるせないですね。経営者が本気になって不正をしている場合、内部統制監査報告書がいかに無力かも改めてよくわかります。

　不正会計をして利益をねん出していくと、必ずBSがメタボになってきます。それは運転資本（特に売上債権や在庫）の増加であったり、貸付金、建設仮勘定、無形固定資産などの増加という形で現れたりします。潜在的な投資家としては、その気配に気づけたかどうかは極めて重要です。

　やはり、個人投資家の皆様としては、「PL上いかに成長著しい会社に見えたとしても、キャッシュ・フローに黒転の気配がない会社は、見送っておいた方が無難である」ということが改めて認識できたのではないでしょうか。

　世間的なプライドとか、経済的成功とか、そういったものが経営陣を泥沼の不正に駆り立てたのでしょうか。粉飾決算でIPOを行い、持ち株の売り出しを行ったのは罪深いですが、そこまでして何を得たかったのでしょうか。なんだか、さびしい虚無感におそわれます。

　こんな時は、ハゲタカのエンディングテーマでも聴きながら、その詩の意味をかみしめてみるのがよいのかもしれません。
　

たまには投資の話題でも。

　今年は、２月を底に世界中の株価が上昇に転じ、ここまで順調に推移しています。昨年は、新興国のパフォーマンスが圧倒的に良かったわけですが、今年は、先進国にもその恩恵が波及してきたのかもしれません。
　私は今年に入ってから、既存銘柄の買い増し以外の取引はほとんど行っていません。ただそれでも、今年３月までのパフォーマンスは、年初来で＋14.6％と、各国指数に連動するような形で推移しています。私の個人ファンドは2007年10月を天井にして、2009年3月まで36%も下落したわけですが、そこから約1年で、ほぼ同じ水準まで戻ってきました。
　ただこの間にも、働いて得た所得の一部を、できる範囲で定期預金ではなく運用資産に組み入れ、自分なりに「いい銘柄」と思う会社を淡々と買い増ししてきました。
　一時期は、自分ではここぞというタイミングを測ったつもりで入れた追加資金が、更なる下げ相場に巻き込まれ溶かされて泣きました。ただ、相場が反転して以降はそのようなこともなくなり、残高ベースでは昨年末に2007年10月の水準近くに戻りました。この時には本当に、定期積立投資と複利の効果を実感しました。

　今日の冒頭のタイトルは、例によって、ウォーレン・バフェットの言葉です。例えば、この会社のように、過去何年間も好業績を続けていて利益率の高い銘柄は、ほとんどのケースにおいて「いい銘柄」なわけで、そういう銘柄を「持ち続ける」という意思決定も、良い業績やブランド価値を維持している限り、難しくないわけです。難しいのはやはり、こういう銘柄を「（2009年上半期のような）いいタイミングで買う」ということなのだと思います。

　株価の天井と大底を予測してタイミング良く投資資金を出し入れするなどというのは、凡人にはまずできないのではないでしょうか。できるのはせいぜい不景気だと思う時に、いい銘柄を少しずつでも買い続け、好景気だと思う時に休む（売却できればなお可ですが･･･）ことぐらいなのではないでしょうか。（これに加えて一定ルールでの損切りも必要だと私は考えていますが。）

　改めて、定期収入があって働く期間が長い若手・中堅サラリーマンこそ、現物のバリュー投資が最も向いているような気がします。幸い先進国の株価は、過去の高値から見ると、まだそれほど上昇したようには見えません。せっかく新年度を迎えたことです。男性であれば飲食代、女性であれば、洋服代や化粧品代を少し節約して、心機一転、少額ずつでも「ブルーチップと言われるような良い銘柄」への長期投資を始めてみるのも良いのではないでしょうか。（まあ、こういうことを私が書く時が、短期的には直近の高値であったりもするので、もし本当に投資を始める場合には、慎重に少しずつ打診買いをすることを推奨します。）

　投資を始めるにあたっては、最近角山さんが公開されたこのコラムに、とても良いことが書いてあるように思いましたので、一読されることをお勧めします。